中房報記者 付珊珊丨上海報道

“萬科一筆20億元境內(nèi)債尋求展期”的消息沖上了熱搜，這也將萬科企業(yè)股份有限公司（以下簡稱“萬科”）再次被推至輿論風(fēng)口。

11月26日夜間，上海浦東發(fā)展銀行股份有限公司（以下簡稱“浦發(fā)銀行”）發(fā)布一份公告，作為召集人，浦發(fā)銀行擬召開“22萬科MTN004”2025年第一次持有人會議。此次會議召開的背景，是為穩(wěn)妥推進(jìn)本期債券本息兌付工作，特召開持有人會議對本期債券展期相關(guān)事項進(jìn)行審議。

這其中，“展期”二字成為業(yè)界聚焦的關(guān)鍵詞。據(jù)公告顯示，該筆債券債項余額20億元，票面利率3%，原定于2025年12月15日兌付本金。

中國房地產(chǎn)報記者就債券展期事宜向萬科集團相關(guān)人士求證，對方未予置評，僅表示“以銀行公告為準(zhǔn)”。然而，不少市場人士普遍認(rèn)為，這一舉動意味著萬科公開債務(wù)的兌付壓力進(jìn)入市場化處置階段。

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股債波動下的“緩沖期”與“雙刃劍”

就在浦發(fā)銀行公告發(fā)布同日，萬科多只境內(nèi)債券出現(xiàn)大幅下跌，其中“22萬科02”“21萬科04”等債券甚至因盤中跌超30%而臨停。雖然截至當(dāng)日債券市場收盤，幾只債券探底回彈，跌幅收窄，但普遍下跌幅度在7%以上。

相比之下，萬科股票雖下跌幅度不大，但據(jù)wind顯示，近一年時間，萬科市值已經(jīng)蒸發(fā)超500億元，股價創(chuàng)近十年新低。

此前，有市場消息稱，萬科或?qū)⑼ㄟ^“市場化方式”處理其債務(wù)問題。對此，萬科方面并未作出回應(yīng)，但在一些市場人士看來，浦發(fā)銀行此次召集持有人會議，被視為將這一猜測推向現(xiàn)實的關(guān)鍵一步。

匯生國際資本總裁黃立沖在接受中國房地產(chǎn)報記者采訪時表示，浦發(fā)銀行牽頭召開“22萬科MTN004”持有人會議，本質(zhì)上就是在啟動一筆中期票據(jù)的市場化重組程序，但目前只是“程序開啟”而不是“方案落地”。

黃立沖進(jìn)一步分析稱，通過召開持有人會議討論展期，而不是行政命令強制展期，形式上符合監(jiān)管一貫強調(diào)的“市場化、法治化”路徑。可以說，這是市場化處理萬科債務(wù)的起點，但距離“全面方案”還有不少路要走。

據(jù)公開信息可知，這筆20億元的中期票據(jù)原定12月15日到期，此外，另有一只額度為37億元的債券將于12月28日到期，兩只債券余額合計57億元，是萬科當(dāng)下最迫切需要闖過的關(guān)卡。

若“22萬科MTN004”展期成功，這將為萬科爭取到數(shù)月甚至一兩年的緩沖期，避免其在公開市場出現(xiàn)首單實質(zhì)性違約，也有助于穩(wěn)住其他到期債務(wù)的談判節(jié)奏。但債券展期對萬科而言也是典型的“雙刃劍”。黃立沖認(rèn)為，展期本身會被評級機構(gòu)和專業(yè)投資者視為“軟違約”，這可能導(dǎo)致后續(xù)融資成本上升、再融資渠道收緊，并引發(fā)其他債券持有人的連鎖反應(yīng)。結(jié)合萬科今年三季度單季虧損約160億元、前三季度累計虧損280億元的財務(wù)狀況，展期更像是爭取時間，而非從根本上修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表，代價就是信用進(jìn)一步折損。

在業(yè)內(nèi)人士看來，在當(dāng)前環(huán)境下，由銀行牽頭召集且明確以“穩(wěn)妥推進(jìn)本息兌付”為理由，一般說明發(fā)行人與主力機構(gòu)已經(jīng)有初步共識，因此該筆債券展期通過可能性不低，但這仍取決于12月10日持有人大會的實際表決結(jié)果。

這其中牽扯的關(guān)鍵變量包括展期年限和票息補償是否足以安撫機構(gòu)、是否搭配資產(chǎn)處置或增信安排、是否被視為后續(xù)更大范圍整體重組的“樣板”。在黃立沖看來，萬科這一債券尋求展期更像一次“試水”，結(jié)果將直接影響后面機制債券談判基調(diào)。

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自救戰(zhàn)略：賣資產(chǎn)、引戰(zhàn)投、輕資產(chǎn)

盡管一周前萬科2025年第一次臨時股東會上，新任董事長黃力平首次公開表態(tài)，稱深鐵集團將與各方一起“幫助萬科有序化解風(fēng)險”，但市場對其支持力度與方式的疑慮并未消散。

根據(jù)股東大會審議通過的議案，深鐵集團向萬科提供不超過220億元額度的借款，用于償還公司公開債本息以及深鐵集團同意的指定借款利息，且需由萬科提供相應(yīng)的資產(chǎn)抵質(zhì)押擔(dān)保。深鐵集團對萬科的股東支持方式，正從信用借款向抵押擔(dān)保借款的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變。這一變化也反映出，在房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)整周期中，資本市場對風(fēng)險管控的進(jìn)一步強化。

而截至目前，深鐵集團已向萬科提供借款總金額為213.76億元，這意味著，萬科從大股東處可動用的剩余借款額度已經(jīng)非常有限。

在黃立沖看來，深鐵集團對萬科的支持方式從信用借款轉(zhuǎn)向抵質(zhì)押擔(dān)保借款，反映出“國企股東支持”從“無限兜底”轉(zhuǎn)向有額度、有期限、有條件的金融安排。“股東支持不再無上限，意味著評級機構(gòu)和債權(quán)人必須把真實違約概率重新計入定價，萬科不能再按‘總有人買單’的思路經(jīng)營。”其表示。

中指研究院企業(yè)研究總監(jiān)劉水也認(rèn)為，此次債券展期或標(biāo)志著深鐵集團將不再向萬科提供無限制流動性支持，萬科后續(xù)將更多依靠自身力量，通過展期、資產(chǎn)出售、再融資等方式化解債務(wù)。

具體來看，在失去大股東“托底”預(yù)期后，萬科有三類“自救”路徑：一是加速資產(chǎn)變現(xiàn)，包括商業(yè)、物流、冰雪等非核心業(yè)務(wù)；二是推動項目層面?zhèn)鶆?wù)置換，引入新股東或資產(chǎn)包轉(zhuǎn)讓；三是徹底轉(zhuǎn)向“輕資產(chǎn)、低杠桿”經(jīng)營模式，收縮拿地與投資，聚焦現(xiàn)金流。

今年前三季度，萬科已完成大宗交易簽約金額近70億元。而就在不久前，萬科還清空了所持貝殼股份。從資產(chǎn)負(fù)債表角度看，貝殼股權(quán)體量相對萬科總資產(chǎn)并不算巨無霸，但它具備兩個關(guān)鍵特征：一是流動性好、容易找到對手盤；二是質(zhì)地好、在談判桌上更容易換來債權(quán)人對公司“自救決心”的認(rèn)可。在業(yè)內(nèi)人士看來，萬科此舉很典型地反映了“把能變現(xiàn)的優(yōu)質(zhì)籌碼盡量變現(xiàn)”的思路。

不過黃立沖認(rèn)為，以萬科目前資產(chǎn)負(fù)債情況、持續(xù)收縮的銷售以及再融資環(huán)境，即使把上述自救路徑做到極致，單靠企業(yè)自身也很難在短期內(nèi)填平存量債務(wù)缺口。真正的出路在于“股東支持＋債權(quán)人共擔(dān)＋市場化展期/重組”三方共同承擔(dān)。

“萬科需要的不是勉強維持舊體量，而是主動降維，把經(jīng)營邏輯從‘高周轉(zhuǎn)擴張’切換為‘現(xiàn)金流優(yōu)先’。”他認(rèn)為“活下去的關(guān)鍵，在于能否在有限時間內(nèi)完成資產(chǎn)重組與模式轉(zhuǎn)型。”

截至三季度末，萬科已完成288.9億元公開債務(wù)償還。劉水分析，未來兩年仍是萬科償債高峰，其中2026年境內(nèi)債到期規(guī)模超120億元，2027年另有海外債及境內(nèi)債合計約百億元待償。

在這場由股東、銀行與債權(quán)人共同參與的紓困戰(zhàn)中，萬科能否以“時間換空間”，仍取決于其資產(chǎn)質(zhì)量、現(xiàn)金流修復(fù)與外部支持的協(xié)同推進(jìn)。

值班編委：蘇志勇

責(zé)任編輯：李紅梅 溫紅妹

審讀：戴士潮

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