進(jìn)入12月板帶材會(huì)進(jìn)入消費(fèi)的低谷周期，鋼廠或?qū)⒚媾R接單壓力。接單壓力增加，一方面是消費(fèi)進(jìn)入淡季，消費(fèi)量下降；另外一方面則是供應(yīng)未呈現(xiàn)明顯下降，導(dǎo)致短期產(chǎn)量或?qū)⒊掷m(xù)維持高位。這一結(jié)構(gòu)使得市場(chǎng)呈現(xiàn)，供應(yīng)不變，消費(fèi)下降，凸顯了其矛盾。

就12月份鋼廠所反饋的結(jié)構(gòu)看，流通材壓力大幅上升，品種鋼訂單則相對(duì)尚可，一好一差，但其總消費(fèi)量則處于下降的趨勢(shì)。對(duì)于流向而言，明顯呈現(xiàn)外需流向尚可，而內(nèi)需減量則有所開始。最終由下向上，給于生產(chǎn)端會(huì)帶來更大的矛盾。這對(duì)于鋼廠利潤(rùn)與市場(chǎng)庫(kù)存結(jié)構(gòu)與市場(chǎng)心態(tài)抑制也會(huì)持續(xù)存在。所以按照這一邏輯，年底鋼廠資源流動(dòng)性下降，其自身可調(diào)節(jié)的空間也會(huì)相對(duì)有限。這或?qū)⑹俏磥淼暮诵牟┺狞c(diǎn)—“囤貨意愿下降，貨誰來拿”，這一問題出現(xiàn)后，起碼對(duì)于供需結(jié)構(gòu)或信心在沒有大幅改善的情況下，市場(chǎng)可出現(xiàn)的漲價(jià)動(dòng)力則不足。

目前鋼廠毛利潤(rùn)已經(jīng)呈現(xiàn)明顯的下降，對(duì)于減量預(yù)期有上升，但實(shí)際動(dòng)作依然偏少，這也導(dǎo)致短期矛盾或?qū)⒗^續(xù)維持。從下游消費(fèi)來看，國(guó)內(nèi)消費(fèi)出現(xiàn)滑坡，海外消費(fèi)目前暫無明顯的下降結(jié)構(gòu)，下游庫(kù)存相較之前有所回升，這也體現(xiàn)了消費(fèi)可回升的空間相對(duì)有限。因此從邏輯上而言，基本面情況并不僅人意，起碼在供需難以大幅緩和的前提下，價(jià)格上漲的空間非常有限。因此12月份“流動(dòng)性與現(xiàn)金流”或?qū)⑹侵饕年P(guān)注點(diǎn)，不過這一情況或?qū)㈦S著時(shí)間的推后，最后由減產(chǎn)或心態(tài)好轉(zhuǎn)，而逐步好轉(zhuǎn)。

從12月份供應(yīng)的情況看，檢修的預(yù)期相較11月份略有上升，但上升空間極其有限。其平均周產(chǎn)量或?qū)⒕S持在640-650萬噸水平，如按照這一規(guī)模的減量，所對(duì)于供應(yīng)端矛盾仍難以緩和。

從國(guó)內(nèi)宏觀趨勢(shì)看，10月份PMI表現(xiàn)一般，消費(fèi)的持續(xù)改善度不高，偏穩(wěn)定，但沒有政策影響的情況下，大幅改善的可能性也并不高。就12月份宏觀方面更多的還是以寬松貨幣政策與對(duì)于明年預(yù)期與準(zhǔn)備為主。因此后期結(jié)構(gòu)看，預(yù)期則會(huì)繼續(xù)溫和向好，傳統(tǒng)托底，新興行業(yè)逐步向上，最終形成轉(zhuǎn)型的結(jié)構(gòu)。而12月份國(guó)內(nèi)主要會(huì)議，則是該重點(diǎn)聚焦在中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議。從國(guó)外的宏觀趨勢(shì)看，維持低位通脹+降息或?qū)⑹瞧淠壳暗暮诵内厔?shì)。

從Mysteel熱軋平衡表測(cè)算看，12月份國(guó)內(nèi)消費(fèi)與表需或?qū)⒕S持在低位運(yùn)行，難以大幅改變的主要原因則是，12月消費(fèi)預(yù)期疲軟，產(chǎn)量環(huán)比有小幅下降，這對(duì)于庫(kù)存則會(huì)形成，去化速度不夠的情形。目前國(guó)外消費(fèi)依然平穩(wěn)，直接出口與間接出口量仍可支撐，整體呈現(xiàn)“以價(jià)換量”的結(jié)構(gòu)。國(guó)內(nèi)消費(fèi)則會(huì)有所下降，變相會(huì)向上考驗(yàn)鋼廠的接單壓力，也是市場(chǎng)最大的分歧點(diǎn)。因此總體而言，對(duì)于價(jià)格趨勢(shì)則是屬于底部有托底效果（減產(chǎn)），但向上高度較為有限（心態(tài)和倉(cāng)單制約），在這一情況下最容易達(dá)成回穩(wěn)的，則仍屬于減量來緩和供需矛盾，從而達(dá)到價(jià)格回穩(wěn)，信心回升。

一、11-12月板帶材供需基本面

1、熱軋板帶材企業(yè)利潤(rùn)明顯壓縮 毛利環(huán)比回落至0-20元/噸水平 減量預(yù)期逐步出現(xiàn)

從11-12月份的產(chǎn)量預(yù)估看，12月鋼廠計(jì)劃?rùn)z修量較11月份相比稍有增加，但總得減量依然有限，這對(duì)于矛盾難以呈現(xiàn)明顯緩和，其壓力或?qū)⒊掷m(xù)性累積。據(jù)Mysteel跟蹤了解，鋼廠11訂12壓力明顯增加，缺單情況體現(xiàn)明顯，鋼廠目前較為焦急。因此這一情況來看，產(chǎn)量下降預(yù)期回升，但速度并不一定會(huì)非常快，這對(duì)于市場(chǎng)心態(tài)會(huì)持續(xù)帶來抑制。從強(qiáng)弱關(guān)系來看，短期建筑材減量，矛盾堆于扁平材，特別進(jìn)入12月后，這一情況或一直維持，這也會(huì)導(dǎo)致扁平材自身供應(yīng)彈性不足，更多需看利潤(rùn)與訂單來進(jìn)行調(diào)節(jié)。

不過12月份鋼廠檢修量或?qū)⒂兴黾樱@也會(huì)使得其矛盾呈現(xiàn)緩和，按照Mysteel根據(jù)當(dāng)前的供需測(cè)算，想要維持持續(xù)的庫(kù)存下降，減壓。供需缺口或?qū)⒋嬖诩s120-150萬噸/月的缺口，就這一情況而言，最少需要4-5家鋼廠連續(xù)檢修，才會(huì)有明顯的緩和。

目前市場(chǎng)主要邏輯仍跟隨，國(guó)內(nèi)基本面供需矛盾增加，政策真空期矛盾再度體現(xiàn)等方面。從未來的結(jié)構(gòu)看，“庫(kù)存和貨權(quán)”問題或?qū)⒑诵狞c(diǎn)，對(duì)于供應(yīng)則會(huì)反向推導(dǎo)，給于市場(chǎng)帶來壓制。

圖1：12月熱軋鋼廠檢修對(duì)比圖

2、熱軋板帶材11-12月份需求端情況

11-12月份需求進(jìn)行拆分來看，建筑類（包含建筑類機(jī)械）與居民消費(fèi)所包含行業(yè)，均沒有過于明顯的亮點(diǎn)。具體來看，建筑類，政府—基建；企業(yè)—固定資產(chǎn)投資。這2個(gè)方面都受到資金與行業(yè)利潤(rùn)率下降影響，而繼續(xù)呈現(xiàn)下降的格局。從數(shù)據(jù)可以觀察，專項(xiàng)債在進(jìn)入Q4以后明顯下降，外加年底并沒有更多的政策出臺(tái)，給予額外的資金補(bǔ)充，這也意味著這類消費(fèi)，難有回升的動(dòng)能。對(duì)于企業(yè)而言，壓力難以緩和，對(duì)于額外的支出建設(shè)也有所跟隨，難以出現(xiàn)回升空間。相應(yīng)的，居民端消費(fèi)，去年同期有財(cái)政補(bǔ)貼，消費(fèi)有明顯回升。而今年并沒有政策支撐，在這一過程中，消費(fèi)增長(zhǎng)空間有限。其次，今年居民可支配收入也沒有明顯的變化，這也導(dǎo)致其預(yù)期上升的空間也十分有限。

市場(chǎng)對(duì)于當(dāng)前消費(fèi)的看法：較為意外的仍是出口，上月MD出口再度回歸，但并沒有出現(xiàn)預(yù)期中的訂單大幅增加，仍是維持在之前水平，出口價(jià)也維持在FOB450-460水平，對(duì)應(yīng)國(guó)內(nèi)出廠價(jià)在3150-3200元/噸。相應(yīng)符合市場(chǎng)預(yù)期的，制造業(yè)在近2個(gè)月表需出其韌性，據(jù)了解，其消費(fèi)是以年底備貨趕工為主；其次海外市場(chǎng)購(gòu)買的情況仍在持續(xù)，消費(fèi)體現(xiàn)出應(yīng)有的穩(wěn)定。因此這2方面也是支撐國(guó)內(nèi)扁平材高基數(shù)消費(fèi)的核心，但就這一結(jié)構(gòu)而言，產(chǎn)品流向主要以海外為主，國(guó)內(nèi)內(nèi)需消費(fèi)相對(duì)扁平，沒有外力影響，其變化空間也變得非常有限。

圖2：10月底PMI同環(huán)比圖

圖3：專項(xiàng)債發(fā)放進(jìn)度

4：居民可支配收入

二、11-12月份板帶材的核心支撐點(diǎn)

1、利潤(rùn)大幅下降 減產(chǎn)預(yù)期有所上升

11月鋼廠利潤(rùn)繼續(xù)受到壓縮，從10月份的毛利潤(rùn)150元/噸，下降至當(dāng)前的0-20元/噸水平。利潤(rùn)下降的核心原因是原料價(jià)格快速上升，而鋼產(chǎn)量較高，其價(jià)格傳導(dǎo)速度不如原料回升速度。從二段平衡來看，第一段：原料與鋼廠的平衡，鋼廠產(chǎn)量維持，其需求維持，其漲幅與漲速可控；第二段：鋼廠與直接&間接消費(fèi)之間的平衡，就明顯體現(xiàn)出，供應(yīng)未變，但下端拿貨與傳導(dǎo)有明顯的閉塞效果，最終導(dǎo)致“不平衡”的局面，從而形成降價(jià)。這一情況也是體現(xiàn)其利潤(rùn)大幅下降的核心，利潤(rùn)下降后最終會(huì)影響的則是其產(chǎn)量。

從邏輯推演來看，11-12月份市場(chǎng)流動(dòng)性影響最大，這會(huì)涉及到部分問題：1、年底資金回籠，購(gòu)買力下降；2、市場(chǎng)預(yù)期短期沒有上升的空間，投機(jī)欲望下降；3、企業(yè)訂單與利潤(rùn)受阻，降價(jià)銷售難以改變成交環(huán)境。所以就從整個(gè)基本面而言，減產(chǎn)可能是當(dāng)前唯一的合理的路徑，這才會(huì)使得供需重新維持平衡，對(duì)于價(jià)格形成明顯支撐。

2、間接出口增量維持 海外補(bǔ)全產(chǎn)業(yè)鏈 對(duì)于國(guó)內(nèi)的剛需支撐

國(guó)內(nèi)出口一直是處于一個(gè)快速增量期，但隨著反傾銷的增加，直接出口壓力上升。不過對(duì)于制品出口增量上升，且處于長(zhǎng)期穩(wěn)定增量，這也變相增加了國(guó)內(nèi)消費(fèi)總量。對(duì)于間接出口增量的核心原因則是，東南亞、中東處于發(fā)展和緩沖區(qū)間，產(chǎn)業(yè)鏈的補(bǔ)全與消費(fèi)的增長(zhǎng)預(yù)期則會(huì)持續(xù)出現(xiàn)。目前看，從2023年9月開始，制品出口量就出現(xiàn)了明顯上升，2024年增量在25%，2025年預(yù)期在28.1%水平。基數(shù)從角度看，2024年材消費(fèi)量在1.26億噸，2025年預(yù)計(jì)在1.6億噸，這也能變相體現(xiàn)，海外消費(fèi)可以持續(xù)保持，對(duì)于需求剛性支撐則會(huì)繼續(xù)存在。

圖5：間接出口增量

三、11-12月份國(guó)內(nèi)板帶材主要的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)

1、庫(kù)存同比偏高 心態(tài)抑制 流動(dòng)性下降 或?qū)?dǎo)致價(jià)格回落

從當(dāng)前利潤(rùn)結(jié)構(gòu)看，扁平材利潤(rùn)與消費(fèi)結(jié)構(gòu)較其他產(chǎn)品仍屬于偏高水平。這也變相體現(xiàn)，產(chǎn)量最難下降，壓力還是繼續(xù)圍繞在扁平材端。因此產(chǎn)量較高，同比庫(kù)存偏高，這心態(tài)會(huì)處于明顯抑制。當(dāng)前市場(chǎng)拿貨意愿大幅下降，觀望情緒產(chǎn)生，按平均消費(fèi)量與前3年最差的點(diǎn)來匹配，扁平材日均鐵水消費(fèi)量，同比多4.5-5.5萬噸以上水平。因此這一結(jié)構(gòu)也能體現(xiàn)，因利潤(rùn)與需求韌性支撐，在利潤(rùn)未被壓縮完，繼續(xù)生產(chǎn)的情況下，最終會(huì)引發(fā)。產(chǎn)量維持—購(gòu)買與消費(fèi)量（投機(jī)、囤貨）下降—流動(dòng)性下降—鋼廠自身矛盾產(chǎn)生—再降價(jià)，往復(fù)循環(huán)，直至降產(chǎn)行為出現(xiàn)。因此按照目前供應(yīng)與消費(fèi)對(duì)應(yīng)的庫(kù)存，未來仍難以大幅去化，這對(duì)于扁平材而言，減量或?qū)⒅皇菚r(shí)間問題。

圖6 熱軋歷年庫(kù)存圖

2、宏觀預(yù)期難以回升 現(xiàn)實(shí)端資金壓力或?qū)⒅鸩襟w現(xiàn)

就目前12月份宏觀預(yù)期更多體現(xiàn)還在于會(huì)議預(yù)期，但大部分時(shí)間仍處于宏觀真空期。這對(duì)于基本面仍有較大的考量與考驗(yàn)。因此對(duì)于未來一段時(shí)間，宏觀擾動(dòng)暫沒有較多的支撐。特別是對(duì)于中美博弈、降準(zhǔn)降息、明年的消費(fèi)增量政策等，短期落地的可能性并不高。

相反進(jìn)入11-12月，國(guó)內(nèi)均處于收尾過程，對(duì)于回款與企業(yè)降費(fèi)用這些則會(huì)給于市場(chǎng)帶來，購(gòu)買力制約，抑制市場(chǎng)的流動(dòng)性。據(jù)了解，當(dāng)前市場(chǎng)購(gòu)買意愿下降，主要因財(cái)年底，庫(kù)存需要下降；其次短期的向上動(dòng)力與動(dòng)能不足，價(jià)格上限容易受到01合約“倉(cāng)單成本”制約，這樣會(huì)導(dǎo)致沒有外力的情況下，你沒有明顯的上升空間，這對(duì)于現(xiàn)實(shí)端矛盾則會(huì)難以緩和。這對(duì)于未來一段時(shí)間，“資金與庫(kù)存”的問題會(huì)抑制市場(chǎng)流動(dòng)性，從而給于基本面矛盾上升。

總結(jié)

從12月份的情況看，壓力較大的點(diǎn)在于消費(fèi)自然下降，而產(chǎn)量較高。需要注意的是宏觀擾動(dòng)是否會(huì)加大，特別是消費(fèi)預(yù)期的增加。從基本面角度看，產(chǎn)量不變，企業(yè)利潤(rùn)利潤(rùn)下降、接單壓力回升，最終會(huì)形成減量預(yù)期的形成。因此減量出現(xiàn)或?qū)⑹菍?duì)于當(dāng)下最大的支撐，隨著風(fēng)險(xiǎn)釋放，方可給予市場(chǎng)信心方面的改善，從而改善整體流動(dòng)性。目前來看，當(dāng)下結(jié)構(gòu)仍處于上下制約，低點(diǎn)在于利潤(rùn)虧損到達(dá)-100-150元/噸減量出現(xiàn)，高點(diǎn)則在倉(cāng)單成本的抑制，對(duì)于熱卷而言，或者在3100-3350元/噸之間運(yùn)行。就此來看，宏觀預(yù)期暫無，市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)體現(xiàn)，整體結(jié)構(gòu)會(huì)呈現(xiàn)下行，靠產(chǎn)量下降，平衡供需后再上回穩(wěn)的過程。

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