如機構(gòu)預(yù)料，龍湖上半年交出了一份頗具轉(zhuǎn)型意味的財報。

在8月29日發(fā)布的2025年半年業(yè)績公告中，龍湖實現(xiàn)總營業(yè)收入587.5億元，同比增長25.4%；半年權(quán)益凈利潤為32.2億元，核心權(quán)益凈利潤為13.8億元。在保持盈利之外，過去三年，龍湖持續(xù)的債務(wù)結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型均取得階段性成果。

轉(zhuǎn)型之一，經(jīng)營性業(yè)務(wù)在上半年保持極強韌性，經(jīng)營性業(yè)務(wù)收入132.7億元，毛利率超50%，對沖了地產(chǎn)行業(yè)下行的影響。

轉(zhuǎn)型之二，期末有息負債余額壓降65.3億元至1698億元，相比2022年中，三年累計壓降有息負債超400億元，龍湖管理層表示，到今年底龍湖的有息負債還要再降超200億元。而這都是龍湖依靠持續(xù)的正向凈現(xiàn)金流、依靠真金白銀，實現(xiàn)了負債的真實壓降。

無疑，在這個業(yè)績發(fā)布期，虧損房企的占比已接近七成，每家幸存下來的參與者似乎都要為“活下去”使出渾身解數(shù)。但行業(yè)數(shù)據(jù)的敦刻爾克，也是房企轉(zhuǎn)型的諾曼底。站在今天的時點上，房企的主動轉(zhuǎn)型是他們穿越行業(yè)周期的必然之舉。

在業(yè)績發(fā)布的當天，龍湖集團的股價始終保持在前日收盤價上方，報收10.58元。這意味著市場對于這家房企的分歧在減小，資本市場已經(jīng)接受這家穩(wěn)健企業(yè)，在短期內(nèi)不再保有過往的高額收益，也開始認可龍湖重新架構(gòu)起的債務(wù)結(jié)構(gòu)、利潤模型，并期待其開啟新的轉(zhuǎn)型故事。

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度過償債高峰

作為一個周期性行業(yè)，過去20年里，房地產(chǎn)行業(yè)幾乎遵循每七年一輪周期的規(guī)律運行。

2025年上半年末，距離此輪調(diào)整的起點2022年，恰好又是一個7年周期的半程。這場半程跑里，很多城市同一個樓盤的價格相比高點已經(jīng)跌了30%；很多行業(yè)參與者掉隊出險，退出地產(chǎn)歷史的泱泱長河。

龍湖意識到風險時是2022年下半年，在“可能帶來行業(yè)底層經(jīng)營邏輯重構(gòu)”的假設(shè)里，龍湖啟動了持續(xù)至今的降負債動作。

自2022年下半年開始，龍湖每個半年報告期的有息負債總額均在下降，截至2025年6月底，龍湖集團有息負債總額為1698億元，較期初下降65億元，較2022年中期的2124億元，三年時間累積下降426億元。

當降負債成為集團戰(zhàn)略，下沉到業(yè)務(wù)終端，首當其沖即是身處風暴中心的地產(chǎn)開發(fā)航道。自2023年以來，龍湖的地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)開始收縮投資頭寸，在保持產(chǎn)品創(chuàng)新的同時，將業(yè)務(wù)重心轉(zhuǎn)移到了庫存去化、回款質(zhì)量。

2023年以來，龍湖地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的銷售回款率指標持續(xù)超過100%，并推動了一系列去庫存的動作，僅從2025年上半年來看，龍湖期初現(xiàn)房合計壓降近80億元，存量資產(chǎn)半年已盤活11個項目，累計盤活住商土地儲備128億元。

地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)收縮聚焦的同時，龍湖卻完整保留了龐大經(jīng)營性業(yè)務(wù)盤面。這不僅給龍湖帶來了收入和利潤的新增長源，也讓龍湖借由經(jīng)營性物業(yè)貸款持續(xù)優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)。截至2025年6月30日，龍湖的融資成本、平均合同借貸年期均達到歷史最優(yōu)水平：平均融資成本降至3.58%，平均合同借貸年期延長至10.95年。

這更使得2025年上半年，龍湖集團整體實現(xiàn)含資本性支出的經(jīng)營性現(xiàn)金流超20億元的凈流入。

含資本性支出的經(jīng)營性現(xiàn)金流是制造業(yè)的概念，是巴菲特、貝佐斯等最看重的指標，體現(xiàn)出在所有必要經(jīng)營費用和資本支出后，企業(yè)真正能夠自由支配的現(xiàn)金。自由現(xiàn)金流的持續(xù)流入，幫助龍湖將壓降負債變成一項長期、可持續(xù)的動作，甚至是一種習慣。

根據(jù)龍湖的計劃，到2025年底，有息負債余額預(yù)計將降到1450億元左右。這意味著，2025年全年，龍湖將合計壓降債務(wù)超300億元，超過2023年、2024年之和，其中，僅下半年就將壓降超200億元債務(wù)。

然而，龍湖并未就此滿足。據(jù)其管理層表示，度過了2025年債務(wù)償還高峰以后，未來每年還將凈減少不超過100億元，有序負債將逐步達到并且穩(wěn)定在1000億元左右的規(guī)模。

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切換增長引擎

任何一個周期性行業(yè)，經(jīng)歷規(guī)模從18萬億滑落至9萬億，都注定是一場不可逆的深刻變革。尤其是身處周期的第四年，房企集體面臨著存量時代生存的現(xiàn)實問題。

而龍湖的答案，除了優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)+正向經(jīng)營性現(xiàn)金流構(gòu)成的基本盤之外，還有運營+服務(wù)業(yè)務(wù)構(gòu)成的內(nèi)生動力引擎作為增長盤。

很早之前，在房企普遍沉浸于開發(fā)業(yè)務(wù)時，龍湖就開始注重經(jīng)營性業(yè)務(wù)的發(fā)展，并系統(tǒng)化展開了全面鋪排，時至今日，僅在商業(yè)運營這一航道，累計投資額就已超過千億元。

在2025年上半年，龍湖集團的正向盈利很大程度得益于經(jīng)營性業(yè)務(wù)的持續(xù)穩(wěn)健增長，期內(nèi)龍湖集團經(jīng)營性業(yè)務(wù)貢獻了132.7億元營業(yè)收入，以及約40億元的核心凈利，不僅成為利潤的主要貢獻者，在集團營業(yè)收入的貢獻占比也達到22.6%。

經(jīng)營性業(yè)務(wù)中，截至2025年上半年末，龍湖商業(yè)累計已開業(yè)89座購物中心，整體出租率96.8%，報告期內(nèi)營業(yè)額、日均客流均保持兩位數(shù)增長，在下半年還將開業(yè)10個左右全新項目，并持續(xù)推進商業(yè)老項目的CapEx改造，保證項目領(lǐng)先的資產(chǎn)回報率。

資產(chǎn)管理航道中的長租公寓品牌冠寓，累計開業(yè)12.7萬間房源，整體出租率95.6%。在優(yōu)化資產(chǎn)盤面的同時，整個航道也在創(chuàng)新產(chǎn)品，上半年全新亮相的兩座活力街區(qū)歡肆項目，即是全新的復(fù)合型商業(yè)街區(qū)業(yè)態(tài)。

物業(yè)管理累計管理項目約2200個，在管面積約4億平方米，外拓占比約60%，圍繞龍湖智慧空間科技的護城河能力，在數(shù)字化上持續(xù)做投入，不斷深化完善HALO智慧空間服務(wù)平臺，為精進管理提供更多價值。

龍湖龍智造在上半年新增代建面積852萬平方米，交付面積122萬平方米，穩(wěn)居行業(yè)頭部陣營。作為龍湖數(shù)字化轉(zhuǎn)型的先鋒，據(jù)介紹，結(jié)合AI，龍湖目前已經(jīng)開始在內(nèi)部進行很多行業(yè)級的AI應(yīng)用試水，未來成熟也會通過龍湖龍智造航道的千丁數(shù)科對外輸出。

在轉(zhuǎn)型的陣痛下，龍湖依然在不斷投入資金與精力，提升經(jīng)營性業(yè)務(wù)的資產(chǎn)質(zhì)量以及行活能力。龍湖希望持續(xù)通過投入鑄就護城河能力，以支撐集團面向未來的增長，“每個航道都要在自己所在領(lǐng)域建立起絕對的競爭優(yōu)勢，以此構(gòu)成未來公司的增長盤。”

一直以來，高貝塔系數(shù)的地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)，受周期波動影響最大，也最容易賺大錢；而經(jīng)營性業(yè)務(wù)則長坡厚雪，依靠資金、能力與口碑的積累，賺的是細水長流的辛苦錢。

在未來賺慢錢、賺長錢，龍湖已準備就緒。

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以創(chuàng)新出新路

伴隨著城鎮(zhèn)化持續(xù)推進，當前我國已進入工業(yè)化中后期，房地產(chǎn)行業(yè)結(jié)構(gòu)性的變化開始顯現(xiàn)。

其一是，新房市場在這輪周期里已經(jīng)看到了天花板，開發(fā)業(yè)務(wù)不再有無限增長的空間。每個資源有限的市場，都隱含著一個不可能三角的假設(shè)。這個經(jīng)濟學(xué)里著名的“三元悖論”，最早是貨幣政策理論，而后被后來者延展到各行各業(yè)的經(jīng)營中，每個理論的最終落腳點都相差無幾，核心都是利潤、流速、可持續(xù)性不可兼得。

其二是，從歷史經(jīng)驗來看，當存量市場和高質(zhì)量發(fā)展，同時成為房地產(chǎn)的新課題，行業(yè)也將涌現(xiàn)出更多如三井不動產(chǎn)、住友不動產(chǎn)等相似的大型綜合不動產(chǎn)企業(yè)。在日本三大龍頭房企的營業(yè)收入構(gòu)成中，開發(fā)銷售業(yè)務(wù)占比約30%，租賃及其他多元化業(yè)務(wù)占比達70%。

歷史使人明智，轉(zhuǎn)型成為房企必然的選擇，只是在國內(nèi)房企中，尚未出現(xiàn)合適的樣本先例，佐證轉(zhuǎn)型的可能性。其中，擁有龐大經(jīng)營性業(yè)務(wù)盤面，持續(xù)壓降債務(wù)總額、優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)的龍湖，無疑是走在轉(zhuǎn)型前列、與國際綜合不動產(chǎn)集團模式最為相似的企業(yè)之一。

可以看到，龍湖依然在通過創(chuàng)新探索潛在的機會。在2025年初，龍湖集團上線了包含全航道的產(chǎn)品及服務(wù)的“龍湖”APP。在APP上，龍湖將高頻商業(yè)會員、中頻的租客以及低頻的買房客戶，全部集合在一個平臺上，以期更好地服務(wù)好這些客戶，在高滿意度的推動下，龍湖也有望在這場化學(xué)反應(yīng)中，獲得新的業(yè)務(wù)機會。

面對新的城鎮(zhèn)化階段，龍湖轉(zhuǎn)型持續(xù)向前，每一步都將是全新、有借鑒意義的。過去三十年間，無論是當年持商業(yè)戰(zhàn)略的堅決，對財務(wù)紀律的堅守，還是提前“踩剎車”、降負債、優(yōu)結(jié)構(gòu)的決斷，龍湖總是一如既然地堅守底線與戰(zhàn)略，不動聲色的做著最安全、穩(wěn)定的主動選擇。

正如湍流里的一顆錨石，龍湖正為行業(yè)轉(zhuǎn)型鋪就一條穩(wěn)固的過河之路。

值班編委：樊永鋒

流程編輯：劉亞

審讀：戴士潮

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